De op handen zijnde wereldrecessie – deel 1

China is niet de oorzaak van de naderende recessie. De VS speelt nog steeds een sleutelrol, zo betoogt Michael Roberts in een tweeluik over de wereldeconomie. Vandaag deel 1.

Terwijl ik dit schrijf (eind januari 2016) is het comité voor monetair beleid van de US Federal Reserve Bank (FOMC) bijeen om haar beleid over de rente te heroverwegen. Dit zet de bodem voor alle rentes (zoals hypotheken, staatsobligaties, leningen aan het buitenland, etc.), in de VS en in het buitenland en in december steeg deze van vrijwel nul naar 0,5%. Dat was de eerste stijging in bijna 10 jaar, de laatste keer was toen de VS en wereldeconomie nog lekker sputterde op de bubbel op de huizenmarkt en krediet, voor de financiële crash en de grote recessie die volgde.

Op de bijeenkomst in december verklaarde Janet Yellen, de baas van de Fed, dat de stijging adequaat was omdat de economie in de VS “op weg is naar duurzame verbetering” en “we hebben vertrouwen in de Amerikaanse economie”, ook als de rentevoet stijgt¹. Het was dus het beste om te beginnen met een serie geplande stijgingen voordat ‘volledige werkgelegenheid’ was bereikt, waardoor lonen te snel zouden stijgen en daardoor inflatie zou toenemen.

Afgelopen maand kwam de Fed opnieuw bijeen en de vooruitzichten waren opeens een stuk minder rooskleurig. Al voor haar bijeenkomst in december waren er duidelijke tekenen dat de economie in de VS, welke al koppig moeilijk groeide sinds de grote recessie van 2009, opnieuw aan het vertragen was. Net voor de Fed de rente liet stijgen kwamen de cijfers binnen over de Amerikaanse industriële productie van november, waaruit bleek dat er de grootste daling in productie sinds december 2009, aan het einde van de grote recessie. Sindsdien hebben we meer data welke suggereert dat werkelijke BNP groei in de VS voor het laatste kwartaal van 2015 waarschijnlijk bleef steken onder de 1%. De schatting van de Fed afdeling in Atlanta bleef steken op slechts 0,7%.

Als dat klopt, dan zou de Amerikaanse economie slechts gegroeid zijn met 1,8% over heel 2015, lager dan de 2,4% van 2014. Hieraan toegevoegd zijn zowel industriële productie en fabricage gezakt tot bijna een nulpunt en verkopen in de detailhandel – een graadmeter voor hoeveel er in de winkels wordt verkocht – is ook aanmerkelijk gedaald.

Investeringsbank JP Morgan was erg optimistisch in de afgelopen jaren dat de VS en wereldeconomie terug zouden komen op ‘normale’ niveaus van economische groei. Maar nu hebben hun economen de volgende conclusie getrokken:

“In de voorbije weken is het duidelijk geworden dat de productiesnelheid op wereldwijd niveau in de productieve sector is gedaald tot een apathisch niveau tegen het einde van afgelopen jaar. Deze realisatie heeft ons oude geloof op z’n kop gezet die, gebaseerd op voorlopige data, ervan uitging dat productie zou groeien in het laatste kwartaal. Waar we onze verwachtingen dus bijstelde voor industriële productie, volgde vanzelf onze verwachtingen voor het wereldwijde BNP. Onze economen hebben snel aanpassingen doorgevoerd waardoor de groei in BNP bleef steken op 1,5% voor het vierde kwartaal van 2015, een zeer kleine uitbreiding”.

Aan het begin van het nieuwe jaar schreef ex-Goldman Sachs hoofdeconoom Gavyn Davies op zijn blog op de Financial Times een stuk getiteld “Wereldwijde activiteit weerspreekt marktpessimisme”. Hij stelde daarin:

“Tot dusverre is er weinig aanwijzing dat een nieuwe recessie op komst is, niet in onze ‘nowcasts’ noch in onze harde data voor de industriële productie en verkopen in de detailhandel… en de geleidelijke daling van de groei van de Amerikaanse economie van 2,1% afgelopen zomer tot 1,5% nu is een uitzondering, welke tegengesteld is aan het klaarblijkelijke vastberadenheid van de Fed om verder te gaan met een verstrakking van het monetaire beleid²”.

Maar binnen twee weken veranderde de headlines: “Vertraging in de Amerikaanse economie is nu een hoofdpijndossier voor de Fed”. Davies gaf nu het volgende commentaar:

“Afgelopen week was er opeens de vrees voor een aanhoudende vertraging van de Amerikaanse economie, die volgt op een zwakke groei uit de industriële sector. De afzwakking van de groei in deze nowcast modellen wordt daarom steeds zorgelijker. Het moet zeer binnenkort de trend omkeren wil de mening van de Fed en de consensus geldig blijven”. Hij voegde toe dat “de waarschijnlijkheid op een recessie nu schommelt op een 15 a 20%, niet langer verwaarloosbaar”³. Twee weken kan een lange tijd zijn voor economen.

Deze verandering van perspectieven van de economische strategen van kapitaal valt samen met een significante ineenstorting an de aandelenmarkten over de wereld in de weken nadat de Fed de rente had verhoogd.

Chinese implosie?

Het begin hiervan was blijkbaar in China. De grote investeerders, banken en financiële instituten wereldwijd zijn bezorgd dat China aan het imploderen is en aan het plannen is om hun munt enorm te devalueren, waarmee de rest van de opkomende economieën mee naar beneden worden getrokken. Velen hiervan zijn al in een recessie (Brazilië, Rusland, Zuid-Afrika, etc.) en dus zal daarmee de rest van de wereld worden meegetrokken, inclusief de ontwikkelde economieën, in een wereldwijde recessie.

Hierdoor zijn investeringsbanken, die voorheen vol zelfvertrouwen zaten over een economische heropleving en vol lof waren over het ‘wonder’ van de opkomende economieën, vervallen in een paniekaanval. Analisten van de Royal Bank of Scotland vertelde hun klanten om “alles te verkopen”, omdat aandelenmarkten met een vijfde konden inzakken, terwijl olie en andere warenprijzen konden zakken met 10% in vergelijking met een jaar eerder. RBS merkte een “vervelende cocktail” op van deflatie in warenprijzen, economische recessie bij de opkomende economieën, kapitaalvlucht bij investeerders en rijke burgers van China en andere opkomende economieën en het vooruitzicht van een hogere Dollar schuld, waar de US Federal Reserve hun aangekondigde stijging in de rente doorvoerde.

RBS stelde het als volgt:

“China heeft een grote correctie ingezet en die zal een sneeuwbaleffect hebben op de wereld. Het epicentrum van de wereldwijde stress is China, waar de op schulden gebouwde groei haar grenzen heeft bereikt. Het land heeft nu te maken met een golf aan kapitaalvlucht en het heeft een “dramatisch lagere” munt nodig”⁴.

Albert Edwards van de Société Générale, die de afgelopen vijf jaar een deflationaire ineenstorting voorspelde, was nu overtuigt dat de Chinese crisis zou leiden tot een wereldwijde malaise: “De Westerse productieve sector zal verstikken onder dit geïmporteerde deflationaire corset”.

Maar is dat correct? Er bestaat geen twijfel aan dat de Chinese economie in zwaar weer verkeert. Economische groei is gedaald van dubbele cijfers terug in 2010 en 2011 naar 7% op officiële schattingen in 2015. Velen achten dit cijfer flauwekul en, kijkend naar de snelheid van elektriciteitsconsumptie en uitgaves, dat de economische groei eerder bij 4% ligt, wat in Chinese begrippen bijna een recessie betekent.

Toen de grote recessie begon, reageerde de Chinese overheid op de behoorlijke daling van wereldbehoefte op haar export door het lanceren van een grootschalig investeringsprogramma in de infrastructuur – bruggen, wegen, spoorwegen, zelfs hele steden⁵. Dat was de dobber waarop de Chinese economie bleef drijven. De rente werd drastisch omlaag gebracht en lokale autoriteiten werd het toegestaan om te lenen om te investeren in het bouwen van huizen en andere projecten. Er volgde een grote kredietbubbel. Hierdoor groeide de Chinese niet-financiële schuld van 100% tot 250% van het BNP. Totale Sociale Financiering, een algemene indicatie van maandelijkse kredietcreatie, groeit nu drie keer zo snel als de officieel geregistreerde groei van geld welke is gelinkt met de groei van het BNP – of zelfs meer als je het officiële cijfer niet gelooft.

De regering werd beïnvloed door pro-kapitalistische economen die continu hebben bepleit dat de regering de economie moest ‘openen’ voor buitenlands kapitaal en private bedrijven⁶. De regering moest en zou staatsbedrijven en banken privatiseren, een einde maken aan kapitaalcontrole en toestaan dat de Chinese Yuan een munt zou worden die vrij kon fluctueren, aldus deze propagandisten. En net voordat de Chinese aandelenmarkten en de munt in elkaar zakten, drong de regering aan en kreeg ze de Yuan in de internationale reserve munt collectie van het Internationaal Monetair Fonds voor de zogenoemde SDR (special drawing rights). Het effect hiervan is dat de Chinese munt nu steeds meer onderhevig is aan de wetten van de internationale muntmarkten en de economie steeds meer gevoerd wordt volgens de waardewet.

Meer schulden, een tragere groei en een overgewaardeerde munt die nu onderhevig is aan speculatie, hebben een crash veroorzaakt op de aandelenmarkt; nu proberen rijke Chinese en buitenlandse investeerders hun geld uit China te krijgen of proberen ze Yuans om te wisselen voor Dollars in het buitenland. Kapitaalvlucht, zoals dat heet, gaat momenteel op de snelheid van 100 miljard Dollar per maand, oftewel 1,2 biljoen Dollar per jaar. Gegeven het feit dat de Chinese Dollar reserves oplopen tot 3,3 biljoen Dollar waarvan ongeveer de helft nodig is om de import af te dekken, zou de kapitaalvlucht op deze snelheid voortgaan zullen de Dollar reserves over 18 maanden uitgeput zijn.

De Chinese autoriteiten zijn niet in staat om in te gaan op deze crisis. Door hun economie te openen voor speculatie op de munt en krediet hebben ze een monster van Frankenstein gecreëerd die hun nu naar de keel grijpt. Eerst probeerden ze de Yuan af te zwakken tegen de Dollar om zo de export op te drijven, maar dit spoorde Chinese bedrijven en rijke individuen aan om nog meer geld om te zetten in Dollars, legaal of illegaal. Toen probeerden ze om de aandelenmarkt op te krikken met extra krediet en door staatsbanken aandelen op te laten kopen. Dit veroorzaakte nog een grotere schuldenlast. Toen het beleid werd omgedraaid om uit de impasse te komen veroorzaakte dat de crash op de aandelenmarkt en een afknijpen van krediet.

Dit ogenschijnlijk incompetente gedrag van de Chinese overheid en de voortdurende kapitaalvlucht hebben nu veel Westerse kapitalistische economen overtuigd dat China een ‘harde landing’ zal ondervinden, dat heet een recessie zoals in elke kapitalistische economie en dat dit bijdraagt aan de recessie van de toch al krimpende opkomende economieën en de wereld in e malaise drukt.

Maar betekent een ineenstorting van de Chinese aandelenmarkt en een waardedaling van de Yuan een economische recessie in China? De invloed van de overheid blijft dominant in de industrie, in de financiële sector en in investeringen. Ja, de Chinese autoriteiten hebben de economie geopend voor de krachten van kapitalistische waarde, vooral in de handel en de kapitaalstromen, en hiermee is China een stuk gevoeliger geworden voor crises. Dit is iets wat ik al in 2012 had voorspeld: “als de kapitalistische weg wordt genomen en de waardewet dominant wordt, zal het het Chinese volk blootstellen aan chronische economische instabiliteit (met groei en recessie), onzekerheid van werk en inkomen en grotere ongelijkheden”. Dit is het resultaat van de Chinese leiders die toegaven aan de druk van de Wereldbank en anderen om de financiële sector te ‘liberaliseren’ en onderdeel te worden van de internationale financiële ‘gemeenschap’.

Vertraging

Ja, de wereld is aan het vertragen. De lange depressie, zoals ik het heb beschreven, is nog steeds bezig⁷. Afgelopen december nog stelde de Wereldbank dat de ontwikkelingseconomieën met slechts 3,7% zijn gegroeid in 2015, het laagste tempo sinds 2001 en ruim twee procentpunten lager dan het gemiddelde van 6,3% groei tijdens de topjaren tussen 2000 en 2008. IMF baas Christine Lagarde acht dat de ontwikkelingslanden te maken hebben met een ‘nieuwe realiteit’ van lagere groei:

“Groei is gezakt en cyclische en structurele krachten hebben een traditioneel groei paradigma ondermijnd. In de huidige vooruitzichten zullen de opkomende economieën met de ontwikkelde economieën samenvallen op minder dan tweederde van de snelheid die we een decennium geleden nog hadden voorspeld. Dit baart ons zorgen”.

Een vertraging van 1% in de opkomende markten zou een al zwakke groei in de ontwikkelde landen doen omslaan naar een 0,2% krimp, zo stelde Lagarde.

Ruwe olie prijzen zijn gedaald tot het laagste punt in negen jaar tijd. De vraag naar olie is scherp gedaald en olievoorraden zijn opgebouwd naar een recordniveau van drie miljard vaten, terwijl olietankers rondom de havens van de VS en Europa blijven varen, niet in staat om hun vracht uit te laden bij gebrek aan vraag. Tegelijkertijd is ook de prijs van belangrijke grondstoffen als ijzererts en koper gedaald tot een dieptepunt. De transport van deze grondstoffen in bulk is in elkaar gestort, zoals gemeten in de zogenoemde Baltic dry index, nu naar het diepste punt in 30 jaar.

Hierdoor zijn de grote zogenoemde opkomende economieën – Rusland, Brazilië en Zuid-Afrika – waar de export vooral is gebaseerd op grondstoffen voor consumptie in de industriële en consumenten economieën van de ontwikkelde kapitalistische wereld, weggezakt in een recessie en zijn de waarde van hun munten ineengestort. De grootste consument van deze ruwe grondstoffen was China, maar die economie had een significante vertraging in reële BNP groei en slaat momenteel haar staal, ijzererts en koper in de voorraad op, of probeert ze die elders in de wereld tegen dumpprijzen kwijt te raken.

Afgelopen zomer wees ik op deze groeiende crisis voor de ‘opkomende economieën’ die voorheen toptijden beleefde gebaseerd op de export van ruwe grondstoffen en energie⁸. Ze financierden hun bloei met Dollars die erg goedkoop werden geleend van Westerse banken, maar nu met de ineenstorting van hun export en dalende prijzen zijn deze leningen veel moeilijker om af te lossen.

Financiële instellingen in ontwikkelingslanden hebben netto $15 miljard aan internationale schulden afgelost in het derde kwartaal, terwijl niet-financiële instellingen $6 miljard aan nieuwe leningen aangingen. Beide getallen zijn de laagste sinds begin 2009, volgens een rapport van de Bank of International Settlements (BIS)⁹. Opkomende markt (‘emerging market’, EM in jargon) bedrijven komen vaker in gebrek van hun aflosverplichtingen dan leners in de VS, voor het eerste keer in jaren¹⁰.

Als de Fed doorgaat met haar beleid om de rente op te schroeven, zullen de goedkope schulden die de opkomende economieën hebben geleend veel duurder worden om af te lossen. De nominale waarde van de in Dollar uitgedrukte opkomende markten soevereine en zakelijke schuld is ruwweg met een factor drie gestegen sinds het begin van 2009, naar $1,7 biljoen, volgens Bank of America Merril Lynch index gegevens. Deze opkomende naties beginnen nu pas het gewicht van de schuldenberg te voelen. Het BIS rapport acht daarom dat de kosten voor lenen in deze opkomende economieën erg gevoelig zijn voor de rentevoet die de Fed hanteert.

Toen in 2014 de Fed besloot te stoppen met ‘quantitative easing’ (QE, dat heet, geld bijdrukken), veroorzaakte dit een ‘driftbui’ in de opkomende markt economieën (‘emerging market economies’, EME), waar aandelen en obligatie markten een duikvlucht maakte in waarde. Nu stelt de BIS:

“Er waren ook tekenen dat lokale EM munt rendementen in toenemende mate gevoelig zijn voor ontwikkelingen in de Verenigde Staten. De jaren post-crisis worden gekenmerkt door sterke internationale overloopeffecten van rendementen van VS obligaties naar opkomende markten, zelfs waar deze landen zich op verschillende punten bevonden in hun conjunctuurcyclus en dit effect lijkt sterker te worden. Een eenvoudige lopende regressie van een EME obligatie index op de 10-jaar VS obligatie rendementen suggereert dat het potentieel voor overloopeffecten nu groter is dan tijdens de ‘driftbui’ periode”¹¹.

De BIS is bezorgd dat deze strengere financiële voorwaarden “ook kunnen leiden tot een stijging van financiële stabiliteitsrisico’s”. De gemiddelde krediet-naar-BNP verhouding in de grote EM’s is gestegen naar bijna 25% sinds 2010:

“Ondanks de lage rentevoet heeft het stijgende schuldenniveau de afbetalingen voor huishoudens en bedrijven ver boven het gemiddelde geplaatst, zeker sinds 2013, wat een verhoogd risico aangeeft van financiële crises in de EME’s. De verhouding van afbetalingen zal onvermijdelijk stijgen wanneer het aantal leningen toenemen. Elke hogere waardering van de Dollar zou nog eens extra de capaciteit om af te betalen testen van EME bedrijven, veel waarvan er stevig hebben geïnvesteerd in schulden in Dollars in de afgelopen jaren”¹².

Als opkomende economieën in een schuldencrisis terecht komen, met bedrijven en banken die failliet gaan, zullen de economieën in het ontwikkelde kapitalistische deel van de wereld niet de dans ontlopen. Zoals de zaken ervoor staan is de zakelijke schuld scherp omhoog gegaan in de VS en Europa, waar bedrijven de mogelijkheid hebben genomen om goedkope schulden aan te gaan. Maar op een punt waar de winsten zijn gedaald tot een minimum in het afgelopen jaar, zijn faillissementen en schuldsaneringen gestegen en dat was ook het geval voor de renteverhogingen van de Fed.

Meer dan $1 biljoen in zakelijke schulden in de VS zijn dit jaar gesaneerd en zijn faillissementen gestegen tot post-crisis recordhoogten, wat de angst van investeerders onderstreept dat de kredietcyclus op haar einde loopt. Veel van de afzwakking in de ‘fundamenten’ is gelinkt met de enorme daling in warenprijzen, met een groot deel van de faillissementen die worden opgetekend in de energie en mijnbouwsector tot zover.